港元的联系汇率在全球金融风暴中还能够走多久?
香港之所以至今仍然保留国际金融中心地位,就是建立在两大设计之上:一是联系汇率,二是资金的自由流动。
二次大战后,世界脱离金本位,各国货币都以互相挂钩的模式,维持某程度上的货币汇率稳定机制。1972年之前,港元属英镑区一员;港元与英镑以固定汇率结算。但与此同时,在香港亦有不少以美元进行的贸易活动。由于当时的英镑区实施外汇管制,而美元却是自由流动;香港虽然是英属殖民地,所以香港亦成为英镑区中,资金流入美元的其中一个缺口。
另外,由1953年到1973年,人民币在名义上其实也是与美元以固定汇率挂钩;但由于当时正值冷战期间,中美之间有贸易禁运,中国大陆的进出口贸易,依赖香港进出口商提供的融资和结算服务。所以,香港现代金融业的基础,其实不只是股票期货证券,更重要是为各行各业提供支持,即提供美元结算服务。
1972年英镑区在庞大债务压力下终告瓦解,香港旋即与向美元挂钩;但在1974年最终还是要脱钩。由1974年到1983年,虽然港元是自由流动,但实际上还是尽量保持与美元汇率同步。所以随着当时美元的弱势,香港出现了一次资产泡沫周期,直到1980年代初美国联储局大幅加息对抗通胀,美元汇率重拾升轨,港元才不得不以100%美元抵押和兑换保证,来维持汇率稳定,这就是自1983年10月17日在香港实施并沿用至今的港元联系汇率制度。
香港联系汇率制度(Hongkong linked exchange rate system)是香港金融管理局首要货币政策目标,在联系汇率制度的架构内,通过稳健的外汇基金管理、货币操作及其他适当的措施以及货币发行局制度,使港元汇率保持稳定在7.75至7.85港元兑1美元的区间内,维持汇率稳定。
香港并没有真正意义上的货币发行局,纸币大部分由3家发钞银行即汇丰银行、渣打银行、中国银行(香港)发行。法例规定发钞银行发钞时,需按7.80港元兑 1美元的汇率向金管局提交等值美元,并记入外汇基金的账目,以购买负债证明书,作为所发钞纸币的支持。相反,回收港元纸币时,金管局会赎回负债证明书,银行则自外汇基金收回等值美元。由政府经金管局发行的纸币和硬币,则由代理银行负责储存及向公众分发,金管局与代理银行之间的交易也是按7.80港元兑1美元的汇率以美元结算。在货币发行局制度下,资金流入或流出会令利率而非汇率出现调整。若银行向货币发行当局出售与本地货币挂钩的外币(以香港而言,指美元),以换取本地货币(即资金流入),基础货币便会增加,若银行向货币发行当局购入外币(即资金流出),基础货币就会收缩。基础货币扩张或收缩,会令本地利率下降或上升,会自动抵消原来资金流入或流出的影响,而汇率一直保持不变。这是一个完全自动的机制。为了减少利率过度波动,金管局会通过贴现窗提供流动资金。
联系汇率的优点是显而易见的。它减少了因投机而引起的汇率波动,减少经济活动中的不确定性,使个人、企业、政府都有稳定的预期,从而有利于降低交易成本。此外,它还可以束缚着政府,使其理财小心谨慎。在80年代中英谈判前后和90年代香港回归过程中,联系汇率制度就起了积极的稳定作用。
联系汇率制度的弱点也是很明显的,分析如下:
首先,港币的发行是以100%的美元现钞为储备金的,而现钞只是最狭义的货币(M0)。现钞之外,加上各种存款,共同构成广义货币(M3)。香港流通中的现钞为820多亿港币,香港的广义货币(M3)为28000亿港币左右(1997年三季度数字),其中有16000多亿港币存款(约占广义货币的60%)和相当于11000多亿港币的外币存款(主要是美元存款,占广义货币的40%)。所以,香港虽然有超过7000亿港币的外汇储备,但是,如果有某种强大的外来冲击使公众信心动摇,从而有相当比例的港币存款要挤兑美元的话,香港就有可能发生信用危机。
第二,联系汇率制度使香港货币当局丧失了调整经济的灵活性。在货币政策方面,由于实行联系汇率制度,香港金融管理局(1993年4月以来的香港货币当局)在相当大的程度上就丧失了运用货币政策调整经济的能力。譬如,90年代以来,香港经济有过热现象,货币当局应适当调高利率,使经济降温,健康发展。但是,因为港币与美元是固定汇率,套利行为迫使香港货币当局无法调高利率。港币的利率只能大体等于美元利率。所以,当外部环境发生变化时,联系汇率制度的薄弱环节就会变得明显起来,也就容易成为投机者进攻的对象。
第三,且不谈港币利率高对香港经济的抽紧作用所带来的负面影响,就是对港币的影响也有两重性。一般说来,港币利率高有利于稳定港币。但是仔细想一想,港币与美元是固定汇率,港币为什么能比美元利率高?回答是,港币的风险高,公众认为联系汇率有可能失守,港币与美元的利差是对港币的风险补偿。如果注重于对港币汇率的分析,不妨可以这样理解这个利差:假设港币与美元利率相同,而港币汇率偏高(港币贬值),即,在浮动汇率的条件下理解联系汇率(固定汇率)下港币利率偏高的问题——对真实浮动汇率的压力被转移到利率上去了。这样算来,港币与美元的利差越大,说明港币的汇率风险越高,联系汇率制下的港币所面临的累积的贬值压力越大。所以提高港币利率一方面对港币有稳定作用(揽存港币),另一方面也是一个关于港币风险累积程度的预警指标。所以,值得注意的是,倘若利差过大,港币利率偏高不但不能稳定港币,反而会动摇公众对港币的信心。
港元是世上极少数真正有百分百等值资产作抵押的货币,从另一个角度看,港元发行制度绝对地以规则为本,透明度极高。这个特点大大降低资本市场的交易成本。香港的证券业经历过1980、1990年代的风浪,至今仍然屹立不倒,港元联系汇率是功不可没;
即将推出的稳定币的发行规则,可以参照港元的规则进行设计,向港元制度学习;取长补短;
近几年,政商局势动荡导致香港人才、外资出走,民生、零售、餐饮等行业更是备受打击,贸易逆差、财政赤字攀升。香港今年第3季GDP下滑5.5%,更是2022年第2季以来最糟表现。
香港家道中落。过往有“东方之珠”美称的香港,在历经2019年反送中事件和近年疫情的影响后,经济受到剧烈冲击,尤其是出现了“香港中小企业开户难”这种恶劣事件,亚洲金融中心的地位开始动摇,为了稳固经济,跟随北京当局坚守“清零”防疫政策的香港,提前选择了解除封控措施,即便如此对外资来说,香港作为国际金融中心的光环逐渐褪去。
当下,港汇偏软,触发7.85港元兑1美元弱方兑换保证,香港金融管理局在5日(纽约时段)入市承接30.54亿港元沽盘,沽出美元。8日香港银行体系结余将跌破千亿港元至969.77亿港元,2020年6月以来首见。这属于正常的金融操作,港元和美元挂钩,联系汇率在7.75和7.85港元兑1美元之间的浮动。“当系汇率受到譬如强、弱压力时,钱就会流入、流出”,随着美国继续加息,香港银行结余或跌至500亿港元。
资金从香港流走属于正常现象,当年美国量化宽松,香港利息高于美国,又或者港元-美元汇率有差价可赚,资金就流入香港,“所以量化宽松的时候,香港有很多钱的。”不过现在情况相反,美联储“量化紧缩,又频频加息,这半年加了5次利息”,而香港银行的加息幅度追不上美国,当强方保证走向弱方保证时,“钱就会离开香港系统走去美国”,资金就好像水一样,哪里可以牟利就流向哪里,这都是金融市场的正常现象。
资金离开有迹可寻,除了银行体系结余下降,股市也会大跌,很多资金是投资在股市和房地产市场,资金离开时股市最快有反映,“股票变成现金流走了,所以每一次当这些资金一撤退的时候,股票肯定跌。”
香港恒生指数由年初1、2月的24,000~25,000点跌至10月28日收报的14,863点,之后有小幅回升至11月4日收报的16,161点。“过去半年流走了差不多有七成的资金,就是因为美国加了5次息,加了3厘息,使得(港元-美元汇率)升到7.85,钱就流走到美金那里去收高利息。”
但楼市方面跌幅不及股市,因为楼市流动性没有股市大,加上楼市用家多,不会这么快萎缩。
未来香港的金融市场将会如何?预计,美联储会继续加息,香港方面无法跟足,否则“就加重了本地中小企业、商业机构,及供楼的人士的实时负担”,12月银行结余或从900多亿跌到500亿,这时银行系统失去了资金作为缓存,就会加大加息幅度,从之前的每次加0.125,加到0.25,甚至0.375。
有很多人误导,把香港经济转差归咎于美国加息,称资金流走是香港楼市、股市大跌的原因。其实这些资金的流走是有秩序的,而且流走的速度是可以计算出来的,而真正影响香港经济的反而是大陆。
大陆经济对香港经济起到至关重要的影响,现在大陆经济差,香港也受牵连;加上香港和大陆没有出现欧美般大幅的通货膨胀(香港近几个月通货膨胀在2%以下),因此无需大幅度加息,也正因为这样,港元和美元的息差,令到资金流走。
为了巩固与维护港元与美元的联系汇率制度,香港金管局多次进场承接港元卖盘,这也直接导致了香港银行体系结余跌穿千亿大关,同时经济低迷,港府或动用财政储备缓解困境。
11月14日,香港金管局公布的数据显示,10月外汇基金的境外资产减少138亿港元,至34617亿港元。基础货币为19023亿港元,包括负债证明书、政府发行的流通纸币及硬币、银行体系结余,以及已发行外汇基金票据及债券。外汇基金对香港私营部门的债权总额为2756亿港元。对外负债总额为221亿港元。
另外一方面,港股市场成交量持续下跌,海外资本流失严重。香港结算所成交量已经从2021年初的35万亿港元大幅下降至2022年9月的23万亿港元,降幅约为三分之一。此期间海外资本持续从香港市场流出,2022年6月的国际投资总额比2021年末下降了3%。
新冠疫情、俄乌战争重挫全球经济,疫情期间供应链中断,现在全球又因能源和食品价格飙升,深陷高通货膨胀压力,美国联邦储备委员会(美联储)今年3月以来启动加息进程,为了缩小与美元的利差,除了中国和日本以外的亚洲多国皆选择跟进美国加息,在美元不断走强之下,亚洲货币不断贬值,港元因此承受极大的贬值压力。
香港金管局自2022年5月以来已进场多达40次、动用6250亿港元承接港元卖盘,直接导致香港市场流动性萎缩,银行体系总结余更跌破千亿关卡,与5月中相比,半年来香港银行业流动性已减少超过70%。
有人认为随着中国大陆的经济影响力越来越大,香港的货币发行制度应该要与人民币挂钩,又或者与一篮子货币挂钩。但这种讲法不但忽略了人民币并非自由流通的货币,也明显对国际货币市场秩序有错误了解。
人民币在可见将来会否成为自由流动而且是主要的国际货币?我有理由相信,人民币永远都不会自由流动,这也是为何中国大陆官方从来都只是说人民币“国际化”;“国际化”这个奇怪的名词,究竟又是什么意思?挂钩一篮子货币,又为何不是答案?
无论港元或者港元联合汇率制能够走多远,香港都需要创新创建一个自己的“美元货币”,希望这个货币就是“香港币HKC”。
香港南雅货币交易所(C$E)建议香港稳定币锚定美元(1:1)价值并保持与国际主流法定货币稳定兑换比例的加密货币,不建议锚定港元价值;
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