港元的联系汇率在全球金融风暴中还能够走多久？

香港之所以至今仍然保留国际金融中心地位，就是建立在两大设计之上：一是联系汇率，二是资金的自由流动。

二次大战后，世界脱离金本位，各国货币都以互相挂钩的模式，维持某程度上的货币汇率稳定机制。1972年之前，港元属英镑区一员；港元与英镑以固定汇率结算。但与此同时，在香港亦有不少以美元进行的贸易活动。由于当时的英镑区实施外汇管制，而美元却是自由流动；香港虽然是英属殖民地，所以香港亦成为英镑区中，资金流入美元的其中一个缺口。
    另外，由1953年到1973年，人民币在名义上其实也是与美元以固定汇率挂钩；但由于当时正值冷战期间，中美之间有贸易禁运，中国大陆的进出口贸易，依赖香港进出口商提供的融资和结算服务。所以，香港现代金融业的基础，其实不只是股票期货证券，更重要是为各行各业提供支持，即提供美元结算服务。

1972年英镑区在庞大债务压力下终告瓦解，香港旋即与向美元挂钩；但在1974年最终还是要脱钩。由1974年到1983年，虽然港元是自由流动，但实际上还是尽量保持与美元汇率同步。所以随着当时美元的弱势，香港出现了一次资产泡沫周期，直到1980年代初美国联储局大幅加息对抗通胀，美元汇率重拾升轨，港元才不得不以100%美元抵押和兑换保证，来维持汇率稳定，这就是自1983年10月17日在香港实施并沿用至今的港元联系汇率制度。

香港联系汇率制度（Hongkong linked exchange rate system）是香港金融管理局首要货币政策目标，在联系汇率制度的架构内，通过稳健的外汇基金管理、货币操作及其他适当的措施以及货币发行局制度，使港元汇率保持稳定在7.75至7.85港元兑1美元的区间内，维持汇率稳定。

香港并没有真正意义上的货币发行局，纸币大部分由3家发钞银行即汇丰银行、渣打银行、中国银行（香港）发行。法例规定发钞银行发钞时，需按7.80港元兑 1美元的汇率向金管局提交等值美元，并记入外汇基金的账目，以购买负债证明书，作为所发钞纸币的支持。相反，回收港元纸币时，金管局会赎回负债证明书，银行则自外汇基金收回等值美元。由政府经金管局发行的纸币和硬币，则由代理银行负责储存及向公众分发，金管局与代理银行之间的交易也是按7.80港元兑1美元的汇率以美元结算。在货币发行局制度下，资金流入或流出会令利率而非汇率出现调整。若银行向货币发行当局出售与本地货币挂钩的外币（以香港而言，指美元），以换取本地货币（即资金流入），基础货币便会增加，若银行向货币发行当局购入外币（即资金流出），基础货币就会收缩。基础货币扩张或收缩，会令本地利率下降或上升，会自动抵消原来资金流入或流出的影响，而汇率一直保持不变。这是一个完全自动的机制。为了减少利率过度波动，金管局会通过贴现窗提供流动资金。
    联系汇率的优点是显而易见的。它减少了因投机而引起的汇率波动，减少经济活动中的不确定性，使个人、企业、政府都有稳定的预期，从而有利于降低交易成本。此外，它还可以束缚着政府，使其理财小心谨慎。在80年代中英谈判前后和90年代香港回归过程中，联系汇率制度就起了积极的稳定作用。

联系汇率制度的弱点也是很明显的，分析如下：

首先，港币的发行是以100%的美元现钞为储备金的，而现钞只是最狭义的货币（M0）。现钞之外，加上各种存款，共同构成广义货币（M3）。香港流通中的现钞为820多亿港币，香港的广义货币（M3）为28000亿港币左右（1997年三季度数字），其中有16000多亿港币存款（约占广义货币的60%）和相当于11000多亿港币的外币存款（主要是美元存款，占广义货币的40%）。所以，香港虽然有超过7000亿港币的外汇储备，但是，如果有某种强大的外来冲击使公众信心动摇，从而有相当比例的港币存款要挤兑美元的话，香港就有可能发生信用危机。

第二，联系汇率制度使香港货币当局丧失了调整经济的灵活性。在货币政策方面，由于实行联系汇率制度，香港金融管理局（1993年4月以来的香港货币当局）在相当大的程度上就丧失了运用货币政策调整经济的能力。譬如，90年代以来，香港经济有过热现象，货币当局应适当调高利率，使经济降温，健康发展。但是，因为港币与美元是固定汇率，套利行为迫使香港货币当局无法调高利率。港币的利率只能大体等于美元利率。所以，当外部环境发生变化时，联系汇率制度的薄弱环节就会变得明显起来，也就容易成为投机者进攻的对象。

第三，且不谈港币利率高对香港经济的抽紧作用所带来的负面影响，就是对港币的影响也有两重性。一般说来，港币利率高有利于稳定港币。但是仔细想一想，港币与美元是固定汇率，港币为什么能比美元利率高？回答是，港币的风险高，公众认为联系汇率有可能失守，港币与美元的利差是对港币的风险补偿。如果注重于对港币汇率的分析，不妨可以这样理解这个利差：假设港币与美元利率相同，而港币汇率偏高（港币贬值），即，在浮动汇率的条件下理解联系汇率（固定汇率）下港币利率偏高的问题——对真实浮动汇率的压力被转移到利率上去了。这样算来，港币与美元的利差越大，说明港币的汇率风险越高，联系汇率制下的港币所面临的累积的贬值压力越大。所以提高港币利率一方面对港币有稳定作用（揽存港币），另一方面也是一个关于港币风险累积程度的预警指标。所以，值得注意的是，倘若利差过大，港币利率偏高不但不能稳定港币，反而会动摇公众对港币的信心。

港元是世上极少数真正有百分百等值资产作抵押的货币，从另一个角度看，港元发行制度绝对地以规则为本，透明度极高。这个特点大大降低资本市场的交易成本。香港的证券业经历过1980、1990年代的风浪，至今仍然屹立不倒，港元联系汇率是功不可没；

即将推出的稳定币的发行规则，可以参照港元的规则进行设计，向港元制度学习；取长补短；

近几年，政商局势动荡导致香港人才、外资出走，民生、零售、餐饮等行业更是备受打击，贸易逆差、财政赤字攀升。香港今年第3季GDP下滑5.5%，更是2022年第2季以来最糟表现。

香港家道中落。过往有“东方之珠”美称的香港，在历经2019年反送中事件和近年疫情的影响后，经济受到剧烈冲击，尤其是出现了“香港中小企业开户难”这种恶劣事件，亚洲金融中心的地位开始动摇，为了稳固经济，跟随北京当局坚守“清零”防疫政策的香港，提前选择了解除封控措施，即便如此对外资来说，香港作为国际金融中心的光环逐渐褪去。

当下，港汇偏软，触发7.85港元兑1美元弱方兑换保证，香港金融管理局在5日（纽约时段）入市承接30.54亿港元沽盘，沽出美元。8日香港银行体系结余将跌破千亿港元至969.77亿港元，2020年6月以来首见。这属于正常的金融操作，港元和美元挂钩，联系汇率在7.75和7.85港元兑1美元之间的浮动。“当系汇率受到譬如强、弱压力时，钱就会流入、流出”，随着美国继续加息，香港银行结余或跌至500亿港元。

资金从香港流走属于正常现象，当年美国量化宽松，香港利息高于美国，又或者港元-美元汇率有差价可赚，资金就流入香港，“所以量化宽松的时候，香港有很多钱的。”不过现在情况相反，美联储“量化紧缩，又频频加息，这半年加了5次利息”，而香港银行的加息幅度追不上美国，当强方保证走向弱方保证时，“钱就会离开香港系统走去美国”，资金就好像水一样，哪里可以牟利就流向哪里，这都是金融市场的正常现象。

资金离开有迹可寻，除了银行体系结余下降，股市也会大跌，很多资金是投资在股市和房地产市场，资金离开时股市最快有反映，“股票变成现金流走了，所以每一次当这些资金一撤退的时候，股票肯定跌。”

香港恒生指数由年初1、2月的24,000~25,000点跌至10月28日收报的14,863点，之后有小幅回升至11月4日收报的16,161点。“过去半年流走了差不多有七成的资金，就是因为美国加了5次息，加了3厘息，使得（港元-美元汇率）升到7.85，钱就流走到美金那里去收高利息。”

但楼市方面跌幅不及股市，因为楼市流动性没有股市大，加上楼市用家多，不会这么快萎缩。

未来香港的金融市场将会如何？预计，美联储会继续加息，香港方面无法跟足，否则“就加重了本地中小企业、商业机构，及供楼的人士的实时负担”，12月银行结余或从900多亿跌到500亿，这时银行系统失去了资金作为缓存，就会加大加息幅度，从之前的每次加0.125，加到0.25，甚至0.375。

有很多人误导，把香港经济转差归咎于美国加息，称资金流走是香港楼市、股市大跌的原因。其实这些资金的流走是有秩序的，而且流走的速度是可以计算出来的，而真正影响香港经济的反而是大陆。

大陆经济对香港经济起到至关重要的影响，现在大陆经济差，香港也受牵连；加上香港和大陆没有出现欧美般大幅的通货膨胀（香港近几个月通货膨胀在2%以下），因此无需大幅度加息，也正因为这样，港元和美元的息差，令到资金流走。

为了巩固与维护港元与美元的联系汇率制度，香港金管局多次进场承接港元卖盘，这也直接导致了香港银行体系结余跌穿千亿大关，同时经济低迷，港府或动用财政储备缓解困境。

11月14日，香港金管局公布的数据显示，10月外汇基金的境外资产减少138亿港元，至34617亿港元。基础货币为19023亿港元，包括负债证明书、政府发行的流通纸币及硬币、银行体系结余，以及已发行外汇基金票据及债券。外汇基金对香港私营部门的债权总额为2756亿港元。对外负债总额为221亿港元。

另外一方面，港股市场成交量持续下跌，海外资本流失严重。香港结算所成交量已经从2021年初的35万亿港元大幅下降至2022年9月的23万亿港元，降幅约为三分之一。此期间海外资本持续从香港市场流出，2022年6月的国际投资总额比2021年末下降了3%。

新冠疫情、俄乌战争重挫全球经济，疫情期间供应链中断，现在全球又因能源和食品价格飙升，深陷高通货膨胀压力，美国联邦储备委员会（美联储）今年3月以来启动加息进程，为了缩小与美元的利差，除了中国和日本以外的亚洲多国皆选择跟进美国加息，在美元不断走强之下，亚洲货币不断贬值，港元因此承受极大的贬值压力。

香港金管局自2022年5月以来已进场多达40次、动用6250亿港元承接港元卖盘，直接导致香港市场流动性萎缩，银行体系总结余更跌破千亿关卡，与5月中相比，半年来香港银行业流动性已减少超过70%。

有人认为随着中国大陆的经济影响力越来越大，香港的货币发行制度应该要与人民币挂钩，又或者与一篮子货币挂钩。但这种讲法不但忽略了人民币并非自由流通的货币，也明显对国际货币市场秩序有错误了解。

人民币在可见将来会否成为自由流动而且是主要的国际货币？我有理由相信，人民币永远都不会自由流动，这也是为何中国大陆官方从来都只是说人民币“国际化”；“国际化”这个奇怪的名词，究竟又是什么意思？挂钩一篮子货币，又为何不是答案？

无论港元或者港元联合汇率制能够走多远，香港都需要创新创建一个自己的“美元货币”，希望这个货币就是“香港币HKC”。

香港南雅货币交易所（C$E）建议香港稳定币锚定美元（1：1）价值并保持与国际主流法定货币稳定兑换比例的加密货币，不建议锚定港元价值；